Türkiye'de 131 yatırım fonu tasfiye sürecine alındı. Reuters'ın aktardığı verilere göre süreç yaklaşık 353 bin yatırımcıyı ve 891 milyar liralık fon büyüklüğünü ilgilendiriyor.
Sermaye Piyasası Kurulu (SPK), 17 Eylül'de 7 portföy yönetim şirketinin Türkiye Elektronik Fon Alım Satım Platformu'nda (TEFAS) işlem gören tüm yatırım fonlarını işleme kapattı ve bazı fonların tasfiyesine karar verdi. Tasfiye işlemlerini yürütmek üzere Türkiye İş Bankası ile Ziraat Bankası görevlendirildi.
Ancak tasfiye kararı yatırımcıların parasının aynen geri ödeneceği anlamına gelmiyor.
Fonların elindeki varlıklar satılacak. Elde edilen para yatırımcılara dağıtılacak. Yatırımcının ne kadar para alacağı ise fonların elindeki varlıkların değerine ve hangi fiyattan satılabildiğine bağlı olacak.
Peki yatırımcı parasının tamamını geri alabilecek mi? Hangi fonlarda kayıp riski daha yüksek? Merkez Bankası neden devreye girdi? Zarar çıkarsa kim karşılayacak? Bu fonlara hiç yatırım yapmayan vatandaşın cebine de maliyet çıkabilir mi?
DW Türkçe, fon piyasasında yaşananları ve bundan sonra ne olacağını finans uzmanı Aysel Gündoğdu ve ekonomist Güldem Atabay ile konuştu.
Krizin ilk aşamasında likidite sorunu öne çıkıyor.
Likidite, bir varlığın önemli bir değer kaybına uğramadan ne kadar kolay paraya çevrilebildiğini gösteriyor.
Fonların elinde hisse senetleri ve başka finansal varlıklar bulunuyor. Yatırımcı fondan çıkmak istediğinde ise fonun bu talebi karşılayacak nakdi yaratması gerekiyor.
Sorun çok sayıda yatırımcının aynı anda fondan çıkmak istemesiyle büyüdü.
Gündoğdu, piyasada büyük bir panik oluştuğunu, iki gün içinde on binlerce yatırımcının fonlardan çıkmak istediğini aktarıyor. Bunun likidite sorununa yol açtığını belirtiyor: "Fonlar temerrüde düştü. Paralar ödenemedi."
Özellikle piyasada alıcısı sınırlı hisselerde yoğunlaşan fonlar açısından nakit yaratmak daha zor. Çünkü alıcısı az olan bir hisseyi büyük miktarlarda satmaya çalışmak fiyatını daha da aşağı çekebiliyor.
Fiyat düştükçe fonun varlıklarının değeri de azalıyor. Bu durum yatırımcının tasfiye sonunda alabileceği parayı etkileyebiliyor.
Tasfiye sırasında fonların portföyündeki varlıklar nakde çevrilecek. Elde edilen tutar yatırımcıların fon payları oranında dağıtılacak. İlk aşamada üç ay olarak belirlenen tasfiye süresi daha sonra altı aya çıkarıldı.
Gündoğdu, sürenin uzatılmasının satış baskısını azaltmayı amaçladığını belirtiyor: "Sürecin 6 aya uzatılması hisselerin çok ucuzdan gitmemesi için alınan bir tedbir."
Tasfiye süresinin altı aya çıkarılması, bütün fonların tasfiyesinin altı ay süreceği anlamına gelmiyor. Piyasa koşullarına göre süreç daha erken tamamlanabilecek.
Yatırım fonu mevduat hesabı değil. Fonun değerindeki değişim yatırımcının getirisini de belirliyor.
Gündoğdu, tasfiye sürecinde fon türleri arasında önemli farklılıklar olacağını düşünüyor.
Para piyasası fonlarında bulunan paraların büyük oranda ödeneceğini tahmin eden Gündoğdu, özellikle likiditesi düşük ve kendi ifadesiyle "çöp hisselerin" bulunduğu serbest fonlar ile hisse senedi fonlarında ödemelerin daha sorunlu olabileceğini söylüyor: "Elbette hiçbir fon için garanti bir geri ödeme yok."
Bu nedenle bir yatırımcının fona yatırdığı 100 lirayı tasfiye sonunda mutlaka 100 lira olarak geri alacağı söylenemez.
Ancak burada piyasa zararı ile olası usulsüzlüklerden kaynaklanan zararı birbirinden ayırmak gerekiyor.
Atabay da bu ayrıma dikkat çekiyor: "Yatırımcı piyasa riskini üstlenir. Kendisine yanlış bilgi verilmesini, fiyatların yapay biçimde şişirilmesini veya denetim görevinin ihmal edilmesini kabul etmiş olmaz."
Atabay, bu nedenle tasfiye sürecinin yanında sorumluların ortaya çıkarılması ve zararın sorumlulardan tahsil edilmesi gerektiğini dile getiriyor.
Fon varlıkları, fonu yöneten portföy yönetim şirketinin kendi malvarlığından ayrı tutuluyor.
Dolayısıyla fonun işleme kapatılması veya tasfiyeye alınması, fon portföyünde bulunan hisse senetlerinin ve diğer finansal varlıkların ortadan kalktığı anlamına gelmiyor.
Sorun bu varlıkların ne kadar ettiği ve ne kadar kolay satılabildiği noktasında ortaya çıkıyor.
Gündoğdu, fon varlıklarının yatırımcıların alacaklarını karşılamaya yetmeyeceği görüşünde. Yaşananların yalnızca geçici bir nakit sıkışıklığı olarak değerlendirilmemesi gerektiğini söylüyor: "Çünkü yaşanan bu kriz basit bir likidite krizinden çok daha büyük çapta. Yönetim ve denetim kaynaklı hatalar mevcut."
Normal piyasa koşullarında fonun değer kaybetmesinden kaynaklanan yatırım riski yatırımcıya ait.
Ancak yönetim ve denetim kaynaklı ihlallerin bulunması halinde sorumluluk tartışması farklı bir boyut kazanıyor.
Gündoğdu, fon varlıklarının yatırımcıların alacaklarını karşılamaya yetmemesi halinde fon kurucuları ve yöneticilerinin malvarlıklarına el konulmasının gündeme gelebileceği değerlendirmesinde bulunuyor.
Atabay da yatırımcıların piyasa riskinin ötesinde uğradıkları zararlar açısından sorumluların belirlenmesi gerektiğini ifade ediyor.
Tasfiye bu nedenle iki farklı sürecin yalnızca biri. Bir tarafta fonların varlıklarının satılması ve yatırımcılara ödeme yapılması bulunuyor. Diğer tarafta ise varsa hukuka aykırı işlemlerden kimin sorumlu olduğunun belirlenmesi gerekiyor.
Atabay, tasfiye işlemlerinin bu sorumluluk tartışmasının önüne geçmemesi gerektiğini vurguluyor: "Tasfiye, hesap vermenin yerini tutmaz."
SPK'ya göre bazı portföy yönetim şirketlerine ait fonlar, 2025'in son çeyreğinde fiili dolaşımı düşük hisselerde şirketlerin temel finansal göstergeleriyle açıklanamayan fiyat hareketlerine neden oldu.
Konu Aralık 2025'te Finansal İstikrar Komitesi'nin gündemine taşındı. Ardından nitelikli yatırımcı kriterleri değiştirildi. Temmuzda TEFAS'ın işleyişi ve bazı fonların değerleme yöntemleriyle ilgili düzenlemeler yapıldı. Kapsamlı Fon Rehberi ise 28 Ağustos'ta yayımlandı.
SPK, özellikle para piyasası fonları ile hisse senedi serbest fonların ilişkili taraflar arasında teminatsız borçlanma ve Borsa'daki olağandışı fiyat hareketleri yoluyla sistemik risk oluşturduğunu bildirdi. Yeni düzenlemelerle fonlar üzerinden manipülasyon imkanının sınırlandırılması da amaçlandı.
İki uzman da risklerin daha erken tespit edilip sınırlandırılabileceği görüşünde.
Gündoğdu, yatırım fonlarında yaşanan krizin temelinde denetimsizlik ve yeterli cezaların bulunmamasının yattığını düşünüyor. Yetkili kurumların krizin yaklaştığını görmüş olması gerektiğini ve sorunlu fonlara çok daha önce müdahale edilmesi gerektiğini söylüyor.
Atabay da yaşananların birkaç fon yöneticisinin hatasına veya yatırımcıların yüksek getiri arayışına indirgenemeyeceğini belirtiyor. Ekonomik gerçeklikle açıklanması güç fiyat artışlarının, olağanüstü getirilerin ve birbirine bağlı işlemlerin bu büyüklüğe ulaşmasının düzenleme ve denetim mekanizmalarını tartışmaya açtığını ifade ediyor: "Temel mesele, risklerin zamanında sorgulanmaması ve yatırımcıyı koruması gereken kurumların görevlerini ne ölçüde yerine getirdiği."
Gündoğdu, fonlarda en küçük ihlalde dahi ceza mekanizmasının ağır biçimde işlemesi gerektiğini dile getiriyor. Kapatılan fonların bağlı olduğu portföy yönetim şirketlerinin faaliyetlerine devam etmemesi gerektiğini, ancak bu sorunun halen sürdüğünü belirtiyor.
Atabay ise fonların kuruluşundan halka arzlara, hisselerin fiyatlanmasından TEFAS üzerinden geniş yatırımcı kitlesine açılmasına kadar bütün karar zincirinin incelenmesi gerektiğini savunuyor. Kimlerin izin verdiğinin, hangi denetimlerin yapıldığının, hangi uyarıların geldiğinin ve müdahalelerin neden geciktiğinin açıklığa kavuşturulması gerektiğini söylüyor.
İncelemenin yalnızca fon yöneticileriyle sınırlı tutulmaması gerektiğini düşünen Atabay, siyaset, SPK, Borsa İstanbul, BDDK ve yargı içindeki olası bağlantıların da soruşturulması gerektiği görüşünde.
Atabay, Mali Suçları Araştırma Kurulu'nun (MASAK) incelemesinin fonların kuruluşuna ve kapalı oldukları döneme kadar uzanması gerektiğini belirtiyor. Para hareketlerinin 2020'ye kadar incelenmesinin yanı sıra ilk sermayeyi kimlerin koyduğunun, hangi ilişkili hesaplar arasında para aktarıldığının ve fonlar geniş yatırımcı kitlesine açıldıktan sonra kimlerin kazançla çıktığının ortaya çıkarılması gerektiğini ifade ediyor.
İlk yatırımcıların şirket sahipleri, yöneticiler ve siyasi çevrelerle olası bağlantıları ile bu yapılar hakkında uyarıda bulunan kişilerin tehdit edildiği veya yargı yoluyla baskı altına alındığı yönündeki iddiaların da araştırılması gerektiğini dile getiriyor.
Atabay, bütün bu soruların bağımsız bir soruşturmayla yanıtlanması gerektiğini vurguluyor.
Fonlardaki sorun büyüdüğünde risk yalnızca parasını bekleyen yatırımcılarla sınırlı değil.
Çok sayıda yatırımcı ve finansal kuruluş aynı anda nakit bulmaya çalışırsa varlık satışları hızlanıyor. Satışlar fiyatları düşürüyor. Düşen fiyatlar yeni satışları tetikleyebiliyor.
Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası bu nedenle piyasadaki likiditeyi artırdı. Reuters'a göre haftalık repo yoluyla sağlanan fonlama 300 milyar liraya çıkarıldı. Bankaların Bankalararası Para Piyasası'ndaki borçlanma limitleri de 10 kat artırıldı.
Atabay, Merkez Bankasının müdahalesini doğru buluyor. Likidite sağlanmasının nakit sıkışıklığını hafifletmeyi ve şokun sağlıklı çalışan kurumlara yayılmasını önlemeyi amaçladığını aktarıyor.
Ancak likidite desteği ile yatırımcı zararının kamu tarafından karşılanmasının birbirinden ayrılması gerektiğinin altını çiziyor.
"Uygun teminat karşılığında verilen ve geri ödenen likidite, otomatik olarak vergi mükellefinin zararı anlamına gelmez. Asıl bakılması gereken, kamunun hangi riski üstlendiği, işlemlerin hangi koşullarda yapıldığı ve geri dönüşünün nasıl güvence altına alındığı."
Merkez Bankasının likidite sağlaması tek başına böyle bir anlama gelmiyor.
Atabay'a göre asıl kritik nokta özel sektörde oluşan zararların kamu bilançosuna aktarılıp aktarılmayacağı.
Kamu kuruluşları üzerinden üstlenilecek kayıpların sermaye desteği gerektirmesi halinde maliyetin bütçeye taşınabileceğini belirtiyor. Kamu gelirlerinin azalmasının veya başka hizmetlere ayrılabilecek kaynakların kayıplara yöneltilmesinin de dolaylı bir maliyet yaratabileceğini dile getiriyor.
Böyle bir durumda sorunlu fonlara hiç yatırım yapmamış vatandaşların da maliyete katlanabileceğini söylüyor.
Reuters'ın dört bankacının hesaplamalarına dayandırdığı haber, TCMB'nin 16 Eylül'de 5 ila 5,2 milyar dolar döviz sattığına işaret ediyor.
Atabay, bu tutarın tamamının kamu zararı olarak değerlendirilemeyeceğini belirtiyor. Rezerv kullanımı ile bütçeden karşılanan bir kaybın aynı şey olmadığını hatırlatıyor.
Kamunun hangi varlığı hangi bedelle devraldığının, ne kadar risk üstlendiğinin ve sorumlulardan ne kadar tahsilat yaptığının açıklanması gerektiğini ifade ediyor: "Piyasayı istikrara kavuşturmak için atılan adımlar, özel zararları vatandaşın üzerine bırakmanın veya geçmişteki sorumlulukları ortadan kaldırmanın aracı olmamalı."
Ekonomi yönetimi sorunun fon piyasasının belirli bir bölümüyle sınırlı olduğu görüşünde.
Hazine ve Maliye Bakanı Şimşek, müdahale edilen fonların toplam fon birikimindeki payının yaklaşık yüzde 10-11 olduğunu, fon piyasasının yüzde 90'ının sağlıklı işlemeye devam ettiğini söyledi. Şimşek, genele yayılmış sistemik risk bulunmadığını ve sorunlu alanın "karantinaya alındığını" ifade etti.
Finansal İstikrar Komitesi de sorunun fon piyasasının belirli bir bölümünde yoğunlaştığını ve "geçici ve yönetilebilir" olduğunu bildiriyor.
Gündoğdu da bulaşma riskinin düşük olduğu kanaatinde.
Son gelişmelerin özellikle banka kökenli portföy yönetim şirketlerinin daha güvenilir olduğunu ortaya koyduğu değerlendirmesinde bulunuyor.
Gündoğdu, yatırımcıların riski azaltmak için farklı kurucuların farklı türlerdeki fonlarına yatırım yapabileceğini belirtiyor. Böylece tek bir fon türüne veya tek bir portföy yönetim şirketine bağımlılığın azaltılabileceğini ifade ediyor.
Atabay da kısa vadede finansal sisteme bulaşma riskinin önemli ölçüde azaldığını düşünüyor. Fonlara yönelik işlem kısıtlamaları ve tasfiye sürecinin başlamasının riskin büyümesini sınırladığı görüşünde.
Ancak piyasa üzerindeki etkilerin sona ermediğine dikkat çekiyor.
Tasfiye sırasında yapılacak satışların Borsa İstanbul'daki hisseler üzerinde baskı yaratabileceğini, Türkiye'ye ilişkin risk algısındaki bozulmanın ve yatırımcıların nakde yönelmesinin tahvil piyasasını da etkileyebileceğini aktarıyor: "İlk şokun kontrol altına alınması ile piyasanın yeniden güven kazanması farklı süreçler."